金融機関などが「セキュリティトークン」ビジネス化に向けて動きを活発化させている「セキュリティトークン」とは、一体どのようなものなのだろうか。「聞いたことはあるがうまく説明できない」という人に向けて、よく挙がる疑問を整理してみよう。まずは「セキュリティトークン」という言葉の意味から。
疑問1──そもそも“セキュリティ”・“トークン”とは何を意味するのか？回答1──「セキュリティトークン」とは、「トークンという形でデジタル化された証券」のこと。一般には「ブロックチェーンで管理された、デジタル化された有価証券」「ブロックチェーンなどの技術を使って発行された、有価証券の性質を持ったトークン」とも理解されている。セキュリティとは＝有価証券【解説】セキュリティトークンの「セキュリティ」は「有価証券」のこと。続く「トークン」にはいろいろな意味があり、定義を絞るのは難しいが、ブロックチェーンを活用して発行された暗号資産・コインのことと考えていいだろう（厳密にいえば、法律でブロックチェーンの使用は定められていない）。ただ「トークン＝暗号資産」かというと、両者は厳密には同じではない。というのも、暗号資産（仮想通貨）は発行者や管理者がいないが、トークンは企業や個人・団体が発行するためこれらが存在する──といった違いがあるからだ。そもそも「有価証券」とは何か？そもそも「有価証券」は、株式や国債、社債など財産的な価値のある権利をあらわす証書のこと。金融商品取引法（旧証券取引法）では、第2条1項で、国債、社債、株券、新株予約権証券など19種類が定められている。金商法 第2条1項同法第2条には2項もあり、1項にない信託受益権、合同会社の社員権など、組合契約などの出資者の権利について有価証券と“みなす“と定められている。印刷された証券がなくとも権利を有価証券とみなす規定で、「みなし有価証券」「2項有価証券」とも呼ばれる。1項有価証券と2項有価証券の違いは、1項有価証券のほうが取り扱う際のハードルが高いこと。1項有価証券を扱う場合は、第1種金融商品取引業者の登録が必要だし、募集や開示などについての規制も厳しく定められている。なお米国では、ある契約やトークンがセキュリティ（有価証券）にあたるかどうかを判断する基準として「Howeyテスト」（ハウイーテスト）というものが存在する。
疑問2──改正金商法でセキュリティトークンはどう定められているのか？回答2──改正金商法法で新たに導入されたのが「電子記録移転権利」という考え方。2項有価証券の一部がこの「電子記録移転権利」に位置づけられ、「1項有価証券とみなす」とされた。これが「セキュリティトークン」のこと。【解説】改正金商法の第2条3項では、同2条2項で有価証券とみなされる権利のうち（2項有価証券）、その権利が電子情報処理組織を用いて移転できる財産的価値に表示される場合で、流通性が低いものなど一部をのぞいたものを「電子記録移転権利」として、1項有価証券にみなすと定められた。トークン化され流動性が高まるため投資家保護が必要に2項有価証券を「みなし1項有価証券」とする理由は、トークン化で流動性が高くなるため、規制を1項有価証券と同じくらい厳しくして投資家保護を図るためと考えていいだろう。ただ2項有価証券であっても、すべて1項有価証券とみなされるわけではない。適格機関投資家に向けて販売されるなどの場合は、みなし1項有価証券から除外される。デジタル証券と呼ばれることも適格機関投資家とは、いわゆるプロの投資家のことで、証券会社や投資信託委託業者、銀行、保険、投資顧問、年金資金運用基金などがあたる。金商法2条3項1号に「有価証券に対する投資に係る専門的知識及び経験を有する者として内閣府令で定める者」と定義されている。金商法上の規制が一部除外されている。なおセキュリティトークンは金商法の対象であり、資金決済法で定められている「暗号資産」とは別物だ。
疑問3──どんなものがトークン化の対象になりそうなのか？回答3──現状有望視されているのは「不動産」と「社債」で、今後「株式」などについても検討されると考えられる。なお収益・キャッシュフローを生むものなら証券化の対象になり得ると言われている。野村総研のデジタル債など既に国内では発行の事例あり【解説】国内外で生まれている事例を見る限り、債券や不動産がまずは主流になりそうだ。野村総合研究所（NRI）は2020年3月30日、「デジタル債」と「デジタルアセット債」という2種類のセキュリティトークンを発行している。この社債発行には、同社と野村ホールディングスが設立した合弁会社であるBOOSTRYなどが関わっている。また海外でセキュリティトークン発行の実績がある米国のSecuritizeと、不動産情報サイト大手のLIFULLが2020年3月、空き屋の活用を目的とした不動産セキュリティトークンの発行の実証実験を実施している。このように、社債や不動産などを対象にした発行が活発になりそうだが、いずれ株式などについても議論が生まれると考えられる。
疑問4──セキュリティトークンのメリットとは？何ができるようになる？回答4──セキュリティトークン発行による資金調達（STO、セキュリティトークン・オファリング）が可能になる。証券発行のコストが下げられ、上場（IPO）や社債発行などができない中小企業や、個人でもセキュリティトークンを発行できるなど、資金調達の幅が広がる。投資家にとっても法律が整備されたことで、（よく比較されたICOに比べて）安心して投資ができる。STOとは──難易度はICO以上、IPO未満【解説】セキュリティトークンの発行による資金調達（STO）は、IPOやICOと比較されることが多く、実行しやすさとしては、「ICO以上、IPO未満」と考えられている。ICOとは、イニシャル・コイン・オファリングのことで、新しいコイン（暗号資産）を新たに取引所に上場させることを指す。一般に資金調達といえば、株式や債券の発行や、金融機関からの借り入れなどが思い浮かぶが、大企業ならともかく中小企業やスタートアップ、ベンチャー、さらには個人ではこうした資金調達は容易ではない。多くの企業が目指す上場（IPO）ともなれば何年もかけて実現するのが一般的だ。
疑問5──STOとICOの違いは？回答5──ST（STO）は改正金商法で管理されることになり、ICOと比べて実施のハードルは上がる。その分、投資家にとっての安全性は高くなる。【解説】トークン発行による資金調達ということで、STOはよくICO（イニシャル・コイン・オファリング）と比較される。ICOは直接規制する法律がなかったためブームとなった反面、詐欺まがいの案件も多かった。その反省からセキュリティトークンは改正法でしっかりと規制の対象とされた。ICOで発行されるのはユーティリティトークン。https://www.coindeskjapan.com/62439/
